Liquidez de tokens: promessa versus realidade

Quase toda apresentação de tokenização tem um slide sobre liquidez. A ideia é simples: um imóvel, um crédito ou uma cota de fundo, que antes ficavam anos parados na carteira, passam a ser divididos em tokens que podem ser vendidos a qualquer hora, para qualquer pessoa, em qualquer lugar.

Este texto analisa por que essa promessa, até outubro de 2026, quase nunca se confirmou. As referências são relatórios da Organização Internacional das Comissões de Valores (IOSCO), do Conselho de Estabilidade Financeira (FSB), da Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE) e da Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (ESMA), além de um estudo acadêmico com dados reais de negociação. Como e onde a revenda de tokens é permitida é tema de outro texto: mercado secundário de ativos tokenizados.

Transferir não é o mesmo que vender

Liquidez é a facilidade de transformar um ativo em dinheiro, rapidamente e sem precisar aceitar um desconto grande. Ela tem três ingredientes: alguém disposto a comprar, volume suficiente de negócios e um preço próximo do valor do ativo.

A blockchain resolve outro problema: o registro e a transferência. Ela permite que a posse de um token passe de uma carteira digital para outra em minutos ou segundos. Isso é transferibilidade, não liquidez. Uma casa também pode ser transferida rapidamente se o comprador já estiver na mesa do cartório. O difícil é achar o comprador.

Quando uma plataforma diz que o token “tem liquidez” porque “pode ser negociado 24 horas por dia”, ela está falando de transferibilidade. A pergunta que importa é outra: quantas pessoas compraram e venderam esse token no último mês, e a que preço?

O que os dados mostram até agora

Os organismos internacionais chegaram a conclusões parecidas.

A IOSCO, que reúne os reguladores de mercado de capitais do mundo, afirma no relatório final de novembro de 2025 que muitos dos benefícios prometidos, “particularmente em relação à liquidez no mercado secundário”, parecem não ter sido alcançados até agora. Sobre títulos emitidos diretamente em blockchain, o relatório registra “baixos níveis de liquidez no mercado secundário”, porque a indústria concentrou seus testes em infraestrutura, emissão e liquidação, e não em negociação ativa. A falta de liquidez, segundo a IOSCO, acaba desestimulando quem pensava em comprar esses títulos para negociar (IOSCO, Tokenization of Financial Assets, 2025).

A OCDE descreve um ambiente fragmentado, com “bolsões” de plataformas líquidas e raros projetos em produção que atingiram tamanho relevante; a maior parte das operações tokenizadas ainda são pilotos (OCDE, 2025).

Na União Europeia, o regime-piloto que permite negociar e liquidar valores mobiliários em blockchain começou a valer em março de 2023. No balanço publicado em junho de 2025, a ESMA contou só três infraestruturas autorizadas e “atividade de negociação ao vivo mínima” (ESMA, junho de 2025).

Um caso medido: casas tokenizadas nos Estados Unidos

O estudo mais citado com dados de negociação é de Laurens Swinkels, da Universidade Erasmus de Roterdã, publicado em janeiro de 2023 na revista Financial Innovation. Ele analisou 58 casas de aluguel nos Estados Unidos, 52 delas em Detroit, tokenizadas pela empresa RealT entre outubro de 2019 e fevereiro de 2021 (Swinkels, 2023).

Os números ajudam a calibrar a expectativa:

• Cada imóvel tinha, no meio da amostra, 254 donos de tokens, com casos de 15 a 776.
• Segundo o resumo do artigo, a propriedade de um imóvel “muda cerca de uma vez por ano”. O giro mensal médio caiu de cerca de 15% na primeira metade do período para cerca de 5% na segunda.
• Só 13 dos tokens podiam ser negociados em uma corretora descentralizada; esses tiveram mais negócios que os demais.
• Para comprar, o investidor precisava passar por cadastro e aprovação prévia. A recompra pela própria empresa era limitada a US$ 2 mil por semana.

O autor conclui que os preços dos tokens acompanharam, de forma geral, o índice de preços de casas de Detroit, mas com mais oscilação, e que podem não refletir por completo o valor econômico do imóvel. Problemas jurídicos posteriores da mesma empresa estão descritos em tokenização de imóveis nos Estados Unidos.

Na avaliação da redação, o caso é útil porque mostra o padrão: frações pequenas atraíram centenas de investidores, mas isso não criou um mercado com negócios frequentes.

Por que a liquidez não aparece

O ativo de base continua ilíquido

Um token herda as características do ativo que representa. Se o imóvel, o crédito ou a participação em uma empresa fechada são difíceis de vender, a fração deles também tende a ser.

O FSB alerta que um token que representa parte de um ativo pode dar uma “falsa impressão” de liquidez farta, embora o ativo de referência não seja líquido. Se muitos detentores quiserem sair ao mesmo tempo, o emissor pode ser forçado a vender o ativo em um mercado pouco líquido, o que pode derrubar o preço dos tokens (FSB, outubro de 2024). É o mesmo descasamento de liquidez conhecido dos fundos: prometer saída rápida sobre um ativo que demora para virar dinheiro.

Nem todo mundo pode comprar

Um token que é valor mobiliário continua sujeito às regras de quem pode comprá-lo. Na prática, isso significa listas de carteiras pré-aprovadas, chamadas whitelists, verificação de identidade e, muitas vezes, limites por tipo de investidor.

A IOSCO observa que, nos fundos de curto prazo tokenizados analisados, a negociação secundária é limitada e restrita a investidores da whitelist. No exemplo de um fundo tokenizado descrito no relatório, só investidores qualificados aprovados pelo agente de transferência podem negociar entre si, e a transferência na blockchain só tem efeito jurídico depois de conciliada com o registro mantido fora da rede. O FSB acrescenta que redes de acesso restrito, preferidas pelas instituições reguladas, podem limitar a formação de mercados secundários profundos justamente por restringirem os participantes.

Cada filtro é uma proteção ao investidor ou uma exigência contra lavagem de dinheiro. Mas cada filtro também encolhe o número de compradores possíveis. No Brasil, as restrições de revenda no crowdfunding estão explicadas em tokenização e mercado de capitais: limites regulatórios. Nos Estados Unidos, os prazos mínimos de revenda de títulos de ofertas privadas aparecem em tokenização de imóveis nos Estados Unidos.

O mercado fica partido em ilhas

O mesmo tipo de ativo pode estar em blockchains diferentes, em plataformas diferentes, que não se comunicam. A IOSCO aponta que essa proliferação de redes pode deixar a liquidez “presa” em várias redes e fragmentar a negociação entre locais distintos. A OCDE vai além: quando o mesmo ativo existe dentro e fora da rede, a liquidez pode se dividir entre os dois mundos e o preço do token pode se descolar do preço do ativo original.

Para quem vende, isso significa que os compradores de um token podem estar todos em uma única plataforma. Se ela não tiver movimento, ou fechar, não há para onde levar o token.

Falta massa crítica

A OCDE descreve um círculo vicioso. A falta de mercados líquidos afasta investidores em grande escala. Sem uma massa crítica de investidores, os emissores relutam em lançar novos ativos tokenizados. E, sem emissões, não se forma a massa crítica. Segundo o relatório, um catalisador, como um governo emitindo títulos em blockchain, poderia ajudar a quebrar esse ciclo, ao menos localmente.

A ESMA aponta problemas parecidos no regime europeu: falta de comunicação entre redes, dificuldade de acesso a dinheiro de banco central para liquidar os negócios e limites de tamanho dos ativos admitidos que, segundo o relatório, restringem a participação.

Ninguém tem a obrigação de comprar

Nas bolsas tradicionais, a liquidez de muitos ativos é sustentada por formadores de mercado, instituições contratadas para manter ofertas de compra e de venda ao mesmo tempo. Na maioria das plataformas de tokens, essa figura não existe, e às vezes é proibida pela regra aplicável. Sem ela, o investidor depende de que outro investidor queira exatamente aquele token naquele momento.

Algumas plataformas oferecem recomprar os tokens. Isso não é mercado: é uma promessa da própria empresa, com limites, como no caso estudado por Swinkels, e que depende da saúde financeira de quem promete.

Onde a tecnologia pode ajudar

A análise não é só negativa. A IOSCO cita pesquisa da autoridade monetária de Hong Kong segundo a qual títulos tokenizados apresentaram diferença entre preço de compra e de venda 5,3% menor que a de títulos convencionais, e 10,8% menor quando acessíveis a pessoas físicas. Os ganhos viriam da liquidação mais rápida, de menos intermediários e de frações menores.

O ponto é que esses ganhos aparecem quando já existe demanda e ambiente de negociação. A tecnologia pode baratear e acelerar um mercado que existe. Ela não cria compradores onde não há.

Como ler uma promessa de liquidez

Antes de aceitar que um token “tem liquidez”, você pode perguntar:

• Onde ele é negociado hoje? Um ambiente autorizado, uma única plataforma ou nenhum lugar ainda?
• Quantos negócios houve nos últimos meses? Peça o histórico de volume e preço, não a capacidade técnica da rede.
• Quem pode comprar de mim? Qualquer pessoa, só cadastrados da plataforma ou só investidores qualificados?
• Existe formador de mercado ou recompra? Se houver recompra, quais são os limites e quem a garante?
• O ativo de base é líquido? Se o imóvel ou o crédito demora a ser vendido, o token tende a herdar esse prazo.
• O que acontece se a plataforma fechar? O token pode ser levado para outro ambiente?

Liquidez prometida que não se confirma tem consequência concreta: você pode precisar esperar muito tempo para vender, aceitar um preço bem abaixo do esperado ou não conseguir vender. Como em qualquer investimento de risco, também é possível perder todo o valor aplicado. Outros riscos da tokenização estão em por que tokenizar um ativo não elimina o risco.

O que levar deste texto

• Transferir um token em segundos é uma característica técnica. Liquidez exige compradores, volume e preço, e isso a blockchain não fornece sozinha.
• Até outubro de 2026, IOSCO, FSB, OCDE e ESMA registram negociação secundária escassa em ativos tokenizados, e um estudo com casas tokenizadas encontrou cerca de uma troca de dono por imóvel ao ano.
• As causas são estruturais: ativo de base ilíquido, restrições de quem pode comprar, mercados fragmentados, falta de massa crítica e ausência de formadores de mercado.