Mercado secundário de ativos tokenizados

Quando um ativo é emitido e vendido pela primeira vez, ele está no mercado primário: o dinheiro vai para quem emitiu. Depois disso, quem comprou pode querer vender para outra pessoa. Essa revenda entre investidores acontece no mercado secundário, e o dinheiro vai de um investidor para o outro, não para o emissor.

Com ações listadas, o mercado secundário é a bolsa. Com ativos tokenizados, a resposta é menos óbvia. Este texto explica como esse mercado funciona, quais modelos existem e onde ele é permitido, com base nos documentos dos reguladores consultados em 8 de outubro de 2026. Por que a liquidez prometida nesses mercados costuma não aparecer é tema de outro texto: liquidez de tokens: promessa versus realidade.

Por que não basta transferir o token

Tecnicamente, qualquer token em uma blockchain pode ser enviado de uma carteira para outra. Juridicamente, se o token é um valor mobiliário (uma ação, um título de dívida, uma cota de fundo ou um contrato de investimento coletivo), a revenda segue as regras do mercado de capitais. Os critérios para saber se um token é valor mobiliário estão em tokenização e mercado de capitais: limites regulatórios.

Por isso, a maior parte dos tokens de investimento é construída com travas. O contrato inteligente só aceita transferências para carteiras de uma whitelist, a lista de investidores verificados e autorizados. A IOSCO, que reúne os reguladores de mercado de capitais do mundo, descreve um fundo tokenizado em que só investidores qualificados aprovados podem negociar entre si e em que a transferência registrada na blockchain só vale juridicamente depois de conciliada com o registro mantido pelo agente de transferência, fora da rede (IOSCO, novembro de 2025).

Os modelos de negociação

A IOSCO identifica duas categorias de ambientes que podem surgir para a negociação secundária: os ambientes tradicionais, que negociam pelo código internacional do título (ISIN) e se adaptam para aceitar a versão tokenizada, e os ambientes criados especificamente para tokens. Na prática, os modelos que aparecem nos documentos consultados são estes:

Modelo	Como funciona	Situação típica
Bolsa ou ambiente tradicional com versão tokenizada	O título tokenizado é negociado no mesmo livro de ofertas do título comum, e só a liquidação muda	Depende de autorização do regulador e de adaptação da infraestrutura
Ambiente de negociação nativo em blockchain	Plataforma autorizada que negocia e, em alguns regimes, também liquida e registra os tokens	Regimes experimentais com limites
Negociação entre investidores pré-aprovados	Comprador e vendedor se encontram e transferem o token entre carteiras da whitelist	Comum em fundos tokenizados para investidores qualificados
Revenda intermediada pela plataforma emissora	A própria plataforma que fez a oferta aproxima interessados	Permitida em alguns casos, com restrições
Corretoras descentralizadas (DEX)	Programas automáticos trocam tokens sem intermediário	Para valores mobiliários, só em testes supervisionados e sujeitas às regras de mercado

A IOSCO cita o caso de uma entidade que testou, no ambiente de testes da autoridade monetária de Singapura, um formador de mercado automatizado (AMM, na sigla em inglês), mecanismo típico das corretoras descentralizadas, para negociar produtos de mercado de capitais tokenizados. A conclusão do regulador, segundo o relatório, foi que o regime de mercados existente era o adequado para tratar os riscos desse modelo, inclusive os de integridade de mercado. Ou seja, a tecnologia nova não dispensou as regras de mercado.

No Brasil

Mercados organizados

A Resolução CVM 135, de 2022, define mercado organizado como o ambiente físico ou sistema eletrônico destinado à negociação ou ao registro de operações com valores mobiliários por um conjunto determinado de participantes. Ele pode ser de bolsa ou de balcão organizado; a norma diferencia os dois por critérios como regras de formação de preço, volume, público visado e possibilidade de registrar operações feitas fora do ambiente. Só podem ser negociados em mercado organizado os valores mobiliários autorizados pela CVM, e o funcionamento de cada mercado depende de autorização da autarquia (Resolução CVM 135, texto consolidado).

A mesma norma define o sistema centralizado e multilateral: aquele em que todas as ofertas de um mesmo título vão para um mesmo canal e ficam expostas à aceitação de todos os participantes. É esse tipo de sistema que caracteriza um mercado de verdade. A negociação feita fora de mercado organizado, com um integrante do sistema de distribuição atuando como intermediário ou contraparte, é o balcão não organizado.

Para um token que é valor mobiliário, isso significa que uma plataforma que reúna ofertas de compra e venda de muitos investidores e forme preço precisa ser autorizada como mercado organizado. Não há exceção pelo fato de o registro estar em blockchain.

Crowdfunding: revenda com limites

A Resolução CVM 88, que regula o crowdfunding de investimento, permite que a plataforma intermedeie revendas de títulos de empresas de pequeno porte que captaram por meio dela. A regra impõe condições: o comprador precisa ser um investidor ativo da plataforma, a entrega do título só ocorre após o pagamento e a plataforma deve publicar mensalmente o histórico de volume e preço das transações. Também veda sistema centralizado de ofertas, formador de mercado e o uso de termos como “bolsa” e “mercado secundário” (Resolução CVM 88, arts. 15 e 16). Os detalhes dessas vedações estão no artigo sobre limites regulatórios citado acima.

Testes em andamento

Em 15 de setembro de 2026, o Grupo de Trabalho de Tokenização da CVM entregou ao Colegiado a minuta de um Programa Piloto DLT, que prevê testes de emissão, oferta, negociação, custódia, depósito e liquidação de ações, debêntures, certificados de recebíveis e cotas de fundos em redes de registro distribuído, por 60 dias prorrogáveis por até 30 (CVM, 16 de setembro de 2026). Até a data deste texto, a redação não localizou a aprovação da minuta.

Tokens que não são valores mobiliários seguem outro caminho regulatório. No caso de imóveis, o mapa está em tokenização imobiliária no Brasil: quem regula o quê.

Na União Europeia

O regime-piloto de infraestruturas de mercado baseadas em DLT (Regulamento UE 2022/858) vale desde 23 de março de 2023. Ele criou três tipos de infraestrutura: o sistema multilateral de negociação DLT (DLT MTF), o sistema de liquidação DLT (DLT SS) e o sistema que faz as duas coisas (DLT TSS). Os operadores podem pedir dispensas de regras pensadas para o mercado tradicional, mas o regime tem limites: ações de empresas com valor de mercado abaixo de 500 milhões de euros, títulos de dívida com emissão abaixo de 1 bilhão de euros e fundos UCITS com patrimônio abaixo de 500 milhões de euros (ESMA, DLT Pilot Regime).

A lista da ESMA atualizada em janeiro de 2026 mostra cinco infraestruturas autorizadas: CSD Prague (República Tcheca, liquidação), 21X (Alemanha, negociação e liquidação), 360X (Alemanha, negociação), Axiology (Lituânia, negociação e liquidação) e LISE (França, negociação e liquidação) (ESMA, lista de infraestruturas autorizadas).

No balanço de junho de 2025, quando havia três autorizadas, a ESMA registrou “atividade de negociação ao vivo mínima”, apontou falta de comunicação entre redes e de acesso a dinheiro de banco central, e recomendou recalibrar os limites, que considerou restritivos (ESMA, junho de 2025). O regime pode ser prorrogado, alterado ou tornado permanente.

No Reino Unido

O Banco da Inglaterra e a FCA, o regulador de conduta britânico, operam em conjunto o Digital Securities Sandbox (DSS), ambiente de testes para negociar e liquidar títulos digitais, como ações, títulos de dívida e cotas de fundos. As empresas avançam por etapas, de testes a operação real com limites de volume, e podem ser operadoras de ambiente de negociação ou depositárias de títulos digitais. O DSS está previsto para durar até dezembro de 2028, com janela de inscrições que deve fechar por volta de março de 2027. Em 30 de junho de 2026, as regras passaram a admitir stablecoins que cumpram requisitos mínimos como meio de liquidação (FCA, Digital Securities Sandbox).

A IOSCO registra outros caminhos na Europa fora da UE. A Suíça criou, por lei de 2021, uma licença de plataforma de negociação DLT, que pode também guardar e liquidar títulos registrados em blockchain sem licença adicional.

Nos Estados Unidos

Em 18 de março de 2026, a SEC, regulador do mercado de capitais americano, aprovou uma mudança nas regras da Nasdaq para permitir a negociação de títulos em forma tokenizada durante um piloto operado pela DTC, a depositária central do país. O desenho é conservador: a versão tokenizada é negociada no mesmo livro de ofertas e com a mesma prioridade da versão comum, mas só se for intercambiável com ela, tiver o mesmo código e o mesmo símbolo e der os mesmos direitos. O escopo se limita a ações do índice Russell 1000 e a fundos de índice (ETFs) que seguem grandes índices. Se a liquidação tokenizada não for possível, a operação é liquidada na forma tradicional (SEC, Release 34-105047). A redação não verificou se a negociação tokenizada já começou.

Nesse modelo, o token não cria um mercado novo: ele pega carona na liquidez de um mercado que já existe. Para ofertas privadas e imóveis tokenizados nos EUA, as restrições de revenda são outras e estão em tokenização de imóveis nos Estados Unidos.

O que observar antes de contar com a revenda

• O ambiente é autorizado? Confirme no site do regulador se a plataforma pode operar mercado organizado ou se está em um sandbox ou piloto.
• Quem pode comprar de você? Se só investidores da whitelist ou só clientes da mesma plataforma, o universo de compradores é pequeno.
• Onde fica o registro que vale? Na blockchain ou em um sistema do agente de transferência ou escriturador?
• O que acontece se a plataforma encerrar a atividade? O token pode ser transferido para outro ambiente autorizado?
• Há histórico de negócios? Volume e preço passados dizem mais que a capacidade técnica de transferir.

A existência de um ambiente autorizado não garante comprador nem preço. Como em qualquer investimento de risco, é possível perder todo o valor aplicado. A guarda dos tokens e de quem controla as chaves é tratada em custódia de ativos tokenizados.

O que levar deste texto

• Mercado secundário é a revenda entre investidores. Para tokens que são valores mobiliários, ele depende de um ambiente autorizado, e a whitelist define quem pode participar.
• No Brasil, um ambiente que reúne ofertas e forma preço precisa de autorização como bolsa ou balcão organizado; o crowdfunding permite só revenda intermediada com limites, e a CVM ainda testa a negociação em blockchain.
• UE, Reino Unido, Suíça e EUA abriram caminhos, quase todos experimentais e com limites, e o volume negociado até agora é pequeno.